【氪研室】股权众筹政策走向明朗之前，各路玩家如何卡位？
写在前面：
2015年10月31日，美国 JOBS 法案第三篇终于通过，股权众筹将在美国迎来新一轮发展，而在国内的股权众筹行业未来暂不明晰，我们希望借此时机分析股权众筹行业的现状和前景。
全球范围数据显示，股权众筹市场规模可观，且最近几年的增长已经说明，该细分领域的增长极具爆发力。在监管政策上，国内监管政策对股权众筹行业的认知尚未明确，但已经达成了一些基本共识。
股权众筹为融资方和投资者都提供了极大的价值，作为其中撮合交易、信息披露的股权众筹平台方，想象空间非常广阔。随着国内新三板市场的成熟，新三板可能成为股权众筹的优质退出渠道。但股权众筹行业仍然面临一些挑战，且业界还在探索一个公认的、相对妥善的应对方案。
宏观怎么样？
目前行业仍然没有关于众筹这一细分市场的权威数据（详见文末链接下载完整版报告）。
根据Choice的数据，全球通过众筹获得融资的公司规模数量，预计在2016年接近1800家，众筹交易金额则可能达到2000亿元人民币规模。
作为众筹发展较早的国家，美国股权众筹市场规模也在过去四年之间快速增长，根据世界银行的数据，预计2015年众筹市场规模可以达到344亿美元。
中国市场上，常见的众筹方式为实物类众筹和权益类众筹，本文主要探讨的股权众筹属于权益类众筹的一种。Choice的数据显示，预计在2018年中国权益类众筹市场规模将增长到150亿元。
而作为可能的退出渠道，截至2015年11月6日，新三板共有挂牌企业3982家，总股本2183.636亿股。
政策怎么变？
对政策的完整解读，详见文末链接下载完整版报告。
美国 Jumpstart Our Business Startups Act，也被称为JOBS Act（乔布斯法案），于 2012年4月5日 由美国总统奥巴马签署通过。法案中的第二篇《创业企业的资本形成》和第三篇《公众集资》对众筹平台和创业公司影响最大，所以在日常的语境中，JOBS Act 泛指的也是法案中的这两篇。
JOBS法案的进展如下图：
JOBS法案第三部分的核心在于“小额豁免”，即对于小额融资的融资方，豁免其公开发行证券的注册、审计、承销等环节，大幅度降低融资成本；对于普通投资人（非合格投资人），限定投资金额，避免其遭受超过自身承受能力的风险。
在 JOBS Act 颁布前，证券发行市场采用一套历史悠久的制度，这套制度将小型企业股权融资拒之门外。JOBS Act 通过适当放松资本管制，改善美国小型公司的融资渠道、降低融资成本，鼓励和支持小型公司发展。
目前国内相关监管主要来自三份文件，见下图（详细解读请见文末链接索取完整版报告）。
我们判断，整个行业距离政策落地还有一段路要走。整个政策可能演进的方向是，平台不能搞资金池、平台不可作担保这两条底线不能突破。
行业怎么看？
全国人大财经委副主任辜胜阻在本月的一次会议上以天使汇、36氪、金融客咖啡等平台为例，从宏观经济的视角，阐述了关于股权众筹的若干观点。其中核心观点是，中国金融最大的问题是金融结构的失衡，即企业高度依赖银行的间接融资，而直接融资的比例偏低。要解决结构失衡，需要发展多层次基本市场，这其中有一个很重要的板块就是股权众筹。股权众筹需要基于互联网系统，这其中平台风控非常重要，但这个细分市场的渗透性很强。
36氪创始人刘成城则认为，中高层人群进入高产阶级的唯一途径是股权投资，股权投资必须布局在高成长性的行业中才可能实现保值增值。
我们认为，股权众筹能够为融资方和投资人提供的核心价值，分别是（详见文末链接下载完整版报告）：
——为投资人：提供可靠的股权投资渠道。目前阶段，参与股权投资的群体主要是金融从业人员、传统行业企业家、互联网企业高管和有良好学历背景的年轻高净值人群。
——为融资方：提供高效的融资渠道。融资不仅是为了获得资本，也是为了获得资本所能带来的资源。通过将参与众筹的上述人群引入公司的股东会，是有可能为公司未来的发展引入相关资源的。
作为中介方，股权众筹平台必须充分发挥信息披露、撮合交易的作用。因此平台未来的价值可能包括：
——平台作为第三方机构可以促进行业规范标准化
——通过技术对接的手段为股权后续的流转和在资本市场的转让提供便利的条件和专业服务的能力
——颠覆传统VC投资机制：未来如果有一部分投资机构或投资人的投资决策得到认可，这个群体（尤其是个体投资人）可以通过“小额领投”的方式参与众筹，并不实际出资，只获取投资收益提成即可。
股权众筹可能存在一些挑战包括：
——信息不对称问题仍然存在，跟投人所获得信息相比专业机构而言相对不足；
——一级市场股权定价机制难以标准化，初创公司股权没有市场价格；
——退出周期长，暂无流动性高的退出渠道。
行业参与者分析：
行业内我们简单介绍了包括36氪、京东和众投邦三家代表性平台，并梳理了国外的一些股权众筹平台
36氪股权投资：依托媒体作为入口的股权投资平台
简介：36氪成立于2010年12月，早期是一家面向创投圈的资讯类媒体，借助受众群中的投资人、创业者等群体，衍生了股权投资平台业务。
业务表现：业务在2015年6月上线，至今募集金额超过1.8亿元，平台共有2万合格投资人。
业务模式：“领投+跟投”模式，通过平台筛选的项目，按照以下步骤进行股权投资：1）路演等方式开始预热，2）优先认购/锚定，3）正式募集，4）募集完成，领投与跟投成立有限合伙基金、股权交割，5）投后管理和信息披露，6）收益退出
分析：
1）在创投圈颇有影响力的媒体业务成为筛选和发现优质项目的重要入口，这有利于股权投资平台获取更多优质项目；
2）36氪通过早期的媒体业务积累了大量精准流量，包括高质量的投资人，具备可持续的爆发力；
3）36氪平台上孵化器等业务能够为股权投资平台上的项目带来最大的资源引入和协同效应；
4）股权投资平台业务容易形成马太效应，聚合了优质项目的平台相对容易获得更多的优质项目；
5）融资方可以借助36氪财务顾问服务的指导，完成并购、上市、回购等资本运作活动。投资人也可以获得更多的退出机会。
京东东家：京东金融生态的一部分
简介：京东股权投资于2015年3月上线运营，是京东完善其众筹业务的一次布局，也是京东权益类众筹的延伸。
业务表现：截止2015年10月，在京东股权众筹完成融资的项目有60个，融资额5亿人民币左右。
业务模式：1）“领投+跟投”模式，2）消费版众筹，3）新三板定增
分析： 1）京东金融生态可以为京东股权众筹提供一个良好的生长环境和条件，包括天然的资金优势、品牌优势、信任背书等，这些优势在一个同质化竞争较明显的行业可能价值更大； 2）京东智能可以为京东东家提供智能硬件类创业公司的项目源。
众投邦：面向新三板的股权投资平台
简介：众投邦是一家面向拟挂牌或已挂牌新三板的成长期企业进行股权融资的平台，创始人朱鹏炜曾担任深圳创新投资集团投资经理、深圳市达晨创业投资有限公司投资总监，主要负责TMT和文化传播等领域。
业务表现：2014年1月上线，当年完成1.2亿成交额，2015年5月获得近5000万风险投资，总项目数1184个，融资金额约为6.97亿元。
业务模式：“领投+跟投”模式，领投额度不得低于本轮融资额度的20%；领投方作为项目代表人负责投后管理事宜和重大决策；领投方作为GP进入公司的董事会，跟投方作为LP；单个项目单次融资的投资人数量不得超过50名。众投邦还在今年4月发布了发行业内首只新三板领投基金，并在6月宣布与清科集团募集50亿元的母基金。
分析：
1）众投邦是一家起家较早的、只面向新三板的股权投资平台，定位清晰，考虑到新三板未来可能囊括互联网行业的大量优质公司，众投邦也有能力覆盖到行业内优秀企业；
2）短期之内，新三板挂牌企业仍有大量来自传统行业企业，这可能影响众投邦平台上的项目组成和品质，一些传统行业企业可能远期缺乏爆发力；
3）退出机制畅通，通过企业估值功能部分解决了众筹平台面临的信息不对称和定价不公平问题。
国外股权众筹平台：
索取完整版报告，请点击此下载链接
关于氪研室
看这个名字，你一定可以猜到这是一个挂着36氪标签的团队和他们的产品，而不是大学里的某个机构或者某个化妆品牌。
对，我们力争出产基于强逻辑分析的、有前瞻性的、易于理解的行业研究，我们希望能挖掘出尚未被认可的价值洼地，或是重新解构价值高地。
我们刚刚起步，欢迎一切批评、建议和讨论。
分析师： 罗丹阳 luodanyang@36kr.com 范宇萌 fanyumeng@36kr.com
