科技行业有泡沫？拜托，这又不是1999年

这几年，科技圈着实热闹，你方谈创业我方见VC，人人高呼“我们要颠覆传统行业形态”；今天你融资，明天我收购，后天他上市，资金动少则数百万，多则上十亿。有次跟创业者聊天，他说，随便听别人说个融资动辄几千万，他的公司种子轮拿了200万人民币，都不好意思跟人说。

机智的专家们早已冷冷地看穿了一切，他们说，科技行业有泡沫，还给出了科技行业泡沫即将破裂的N大证据。

但打脸的事情总会发生，比如，2012年Facebook以10亿美元的价格收购Instagram，专家说，天惹噜，这价格太夸张了。结果，Instagram现在的估值已达350美元。

不过，中国有句老话，“不是不报，时候未到”。1996年，美联储主席Alan Greenspan用“非理性繁荣（irrational exuberance）”描述了当时的互联网泡沫。三年后，预言成真，想从低谷重新振作的互联网企业经历了比初创时更多的痛苦。

所以，现在是不是有一场酝酿已久，即将爆发的大地震等着科技圈的各位？

No。

这是这篇科技博主BEN THOMPSON给出的答案详解，让我们看看他怎么说。

市场变了

1999年以前，支持个人消费者接入互联网的基础服务还不完善，企业是互联网及其设备消费的中坚力量。但是，企业的数量和消费空间毕竟有限，科技公司挣钱的机会都集中在了一块地方，科技市场发展了十多年就碰到了天花板，在往上就是泡沫了。而现在，大量的个人消费者涌入，新的联网设备出现，移动化的互联网有着丰富的可能。

所以说，这是两个不同的时代，你不能不看市场的变化，只是一味地盯着翻翻的估值和营收。

你看看现在大部分估值10亿美元以上的公司，像Uber，像Airbnb，都是针对个人消费者提供的服务。而且，与八九十年代不同的是，科技公司不再相互死磕，因为它们的竞争对手已经不是彼此，而是其他行业，比如交通和住宿。就算是纯互联网的软件公司，比如Snapchat和Stripe，也因为移动联网设备的普及成为重要的信息传播工具。

总的来说，科技公司的目标市场翻了好几倍，为什么估值就不能？

商业模式变了

现在的创业公司有着和传统互联网公司不一样的商业模式，这种差异在软件公司表现得更明显：

90年代末期，企业向软件公司买产品都得先付钱，也就是说，一场交易结束后，软件公司就能立刻拿到钱。

而现在，大部分创业公司卖的不是软件本身，而是用“订”的方式卖服务（SaaS）。长远来看，这种商业模式更赚钱，但也意味着盈利很慢。比如，假设你的客户购置成本（CAC）是100美元，客户每年支付35美元，对于这一位客户来说，第一年，你会亏损65美元，之后每年收益35美元。听起来不错，但是用户增长初期，你的损失却在一步步加大：

但你会发现，当你的用户保持增长，但增长率下滑到30%左右时，你就开始盈利了。当然，这是个非常简易的例子：没有加入其他因素的影响，没有计算CAC的减少（通常来说规模经济是可以带来客户购置成本的减少的），也没有计算扩展服务带来的收入。

所以说，由于商业模式的不同，SaaS公司需要很大量资金维持其前期的运营，这比先付款后交货的传统软件公司需要的资金多得多。

除了运营，通过广告吸引用户，扩大影响力，形成网络效应和赢者通吃的局面也很重要。但，这都是需要资金的。

资本的性质变了

还有一个问题，投到科技公司的资本从哪里来？过去只有一个地方：公开市场。

对于所有创业公司的利益相关人来说，公开募股的好处很多：

• 公司发展有了追加资本，不会像收购那样导致股票收益稀释，上市带来的名气可以帮助其业务发展，尤其在与其他公司的合作方面。
• 创始人和员工可以通过兜售股票赚钱
• VC的投入也得到了回报

当然，IPO之路非常艰难：高管要操心，大量信息要披露，还要烧钱。

而现在，一种新形态资本——企业成长资本——的出现成为了创业公司重要的资金来源。企业成长资本没有传统风投那么强的投机性，它用较大的投资交换较小的企业股权，这些企业有着很强的成长性，但却因为IPO的高成本望而却步。

另一种新型资本来源是二级市场和特殊目的机构（SPV），他们从创始人和早期员工手上买下股权，使后者能用这笔资金实现他们的目标。

2009年，Milner和Facebook因为2亿美元投融资金额，后者102亿美元的估值震惊硅谷。Milner的这笔投资就是成长资本的原型：用一大笔资金换一家商业模式可行的企业的小部分股权，最后成效明显。

科技圈的问题在哪里

在说问题之前，我们要重申几点：

• 今天的创业公司面向的是比1999年大得多的市场
• 今天的商业模式比之前任何一种都更需要资本
• IPO并不是资本的唯一来源

结合了这个背景，我又要唠叨一遍，估值并没有高得不正常，只是我们面对的是全新的资本市场。

但我们依旧要警惕科技圈的这些问题和风险：

• 缺乏对新型投资形态的监管，尤其缺乏对融资公司的信息披露，投资者的信息不对称。
• 人人都怕缺席对“下一个Facebook”的投资。缺乏经验的投资者可能钱多心急，投资了高风险的公司。
• 越有发展前景的公司投资的门槛越高，这不是我们这些散户型投资者力所能及的。

我所担忧的前两点就像我很敬仰的一位投资者Bill Gurley所说：

“我们并非处于一个估值的泡沫中，我们正处于风险的泡沫中。企业正在疯狂烧钱，将长远发展置于危险之中。Late-stage阶段的投资者由于害怕错过获得未来巨头企业的股份的机会，从根本上放弃了传统的风险分析。”

很多媒体把Gurley的话解读为：“1999年的科技行业泡沫要重演了。”但要注意的是，1999年是“估值泡沫”，即公司并不值它们被预估的那个价。但Gurley强调的是，由于私有融资市场信息流通和监管的缺乏，投资者在对风险缺乏判断的情况下投了大量的资金。

不过，由于个人投资者在资本游戏里很难与风投机构竞争，而后者掌握的信息量较大，因此，越来越高的金额反而成为预防风险泡沫的工具。

本文编译自BEN THOMPSON博文，原文标题《It's Not 1999》