创投业的“二八效应”还有多久将成现实？来听母基金大佬们怎么说｜WISE·2017

你是一个LP，正在面聊一家有募资需求的GP，假如对方在聊天间隙突然提出要抽根烟，你会因此“拉黑”这家机构吗？

美国一家知名母基金的做法是：果断弃投——因为这一细节让他们对这家GP的专业性深感怀疑。

在12月13日的“WISE·2017投资人峰会”上，中国母基金联盟秘书长、母基金研究中心创始人、水木资本创始管理合伙人唐劲草分享的这则“真实故事”，给现场观众留下深刻印象。在这场聚集着多家专业市场化母基金的圆桌讨论上，唐劲草和元禾辰坤董事总经理张涵、钜派投资事业合伙人赵甜、和汉景家族办公室副总裁韩慧莉，围绕新商业环境下的LP的GP甄选观、母基金“募投管退”中的难点，以及募资难的解决之道等问题展开讨论。他们分享的核心观点包括：

• 中国市场化母基金行业尚处发展初期，同样面临募资难的问题；

• 未来机构将表现出更强的马太效应，行业可能形成“二八”分化；

• 募和投只是1.0版LP要做好的事，做好管和退才是新时代母基金的最重要功课；

• 非机构投资者倾向“直投”是市场化母基金行业面临的共同困局。

以下为对话。

母基金“募投管退”的难点在哪？

唐劲草：母基金或者说LP行业是整个投资行业的大热门之一，但母基金跟基金本质上也有很多类似的地方，特别是在募投管退的层面，其中募资和投资这两个方面是母基金最重要的因素。我们具体还是从业务的层面，尤其是募和投的方面，做一些讨论。

首先来谈“募”。今天在座的三家机构都是市场化的母基金，目前中国的母基金行业大家都认为很火爆，主要的原因还是在于政府引导基的快速发展，以及它占有绝对优势的规模，但其实中国的市场化母基金规模相对还是较小，发展也不是那么迅速。36氪给我的题目里面说行业一直在讲母基金的春天已经到了，但事实上看也没有真正的到来。我想问咱们在座的三位的第一个问题是：现在中国市场化母基金行业的发展，那你认为会存在哪些问题？特别是在募资层面，是不是有比较大的难度，具体难点在哪？

韩慧莉：机构的募资两极分化特别严重，头部的机构会越做越好，后面机构想突出重围的难度会越来越大，可能未来整个行业会形成“二八”的分化，也就是说20%的机构会管理80%的资金。

赵甜：我们今天讲的话题，是“觉醒与革命”。刚看到这四个字我还是觉得比较震惊的，“觉醒与革命”都是用在什么人身上？常年迷茫的，被奴役的，或者是被欺压的人群身上，但我觉得这个用在我们这些LP或者是市场化的投资机构上，是有一定的道理。为什么？的确是有一段时间，我们这些市场化的机构和偏市场力量的投资者，处在偏迷茫的状态，因为投资机构GP本身乱象丛生，机构也是各有各的发展路径，对我们甄别、筛选合适的投资者，造成了很大的影响。所以募和退长期以来困扰着市场化机构。

我们面临最大的问题是什么？我认为应该是在管和投。管和投是目前对我们这些市场化的母基金和市场化的LP机构提出的最大挑战。包括对我们现在投的这些子基金的流动性的满足，对于他们在产业上整合的管理等等，其实这是对新生代下的这些母基金提出来新的要求，就是如何在管和投上，给这些子基金更多的赋能。

所以二八分化并不奇怪，这是成熟市场走到今天必然出现的结果。我们是非常欢迎和期待看到这样的马太效应的，这的确使得很多的不成熟的投资机构被震荡出局，现在应该是有一万多家备案的机构，但事实上做投资且未备案的机构远远不止这个数字。我认为，做好募和投只是1.0版的LP要做的事情，而做好管和退才是新时代之下的母基金的最重要功课。

张涵：劲草总问我们母基金募资难还是不难，我觉得这个问题对于元禾来讲也难也不难，为什么？从元禾的管理规模上来讲，首期的母基金我们当时做了只有十个亿，最新一期的母基金我们做了一百个亿，每一支母基金的管理规模还是在不停地上涨。元禾作为国内比较早的市场化管理的母基金，这十多年来募资的时候也是相当的不容易，当然其中种种艰辛一路走来不足为外人道，但是非常感谢一路支持我们和帮助我们的，我们的LP们。

说到原因，我本人以前是做美元LP的，所以我觉得母基金募资难在整个业界，简单说是全球性的难题，无论是美元还是人民币都存在这样的问题，但是背后的原因我个人的理解又有所不同。美元的母基金之所以募资难，往往是因为欧美很多投资者其实是以机构为主，很多人都相当专业，所以并不需要中间再存在着这多余的一层来帮他们进行筛选判断，而且还要多收一层费用。

但国内的情况比较不同。我们的投资者的机构化程度总得来说还比较低，这也造成了在一定程度上许多的市场上的机构投资者还比较新，容易造成一种情况：可能很多的投资者觉得选团队就是跟他们聊一聊，我自己也能做。其实最好的事情不是让我投一个团队，而是干脆你把项目拿过来直接投就可以了。这是我们遇到的困局。

母基金的管理也是一门艺术，无论是从母基金在资产配置中对投资组合起到风险分散的作用，还是对团队的挑选判断以及投后的管理，母基金也会有退出这方面专业增值的情况，这些都需要通过时间来去验证。 

唐劲草：关于母基金机构自身的募资问题，我也简单谈一下我的体会。目前来讲，中国的母基金行业里面市场化的母基金的募资，我个人觉得难度还是非常高的。总规模超过十亿人民币的，我认为中国现在不会超过二十家。

大部分基金都会认为他们募资也很难。政府引导基金虽然规模非常大，目前的话大概是有四万亿左右的规模，但是政府引导基金由于有诸多的限制，所以大家要拿也不会拿得太多，比例不会太高，剩下的这一块只能靠两个层面去弥补：一个是类似像母基金这样的LP机构，第二个就是个人。我觉得即使是最头部的基金管理公司，其实募资都是不太容易的。

自从和有一些领先的母基金机构一起搭建的母基金交流和合作的平台，中国母基金联盟也好，还是母基金研究中心也好，这些平台忽然变得很“火”，这个火是打引号的，所谓的“火”就是很多的基金机构都会来找我或者我的同事，希望能够通过母基金各个平台去募资。

LP甄选投资机构的标准是什么？

唐劲草：我去年在波士顿跟美国的几家大的母基金交流，曾经有一个经典的故事：中国的一个GP和美国的一家大的母基金本来谈得挺好，结果会谈中途中国的GP说要出去抽一根烟，那美国的母基金机构就认为，你作为基金管理人跟我聊一个小时左右，你连这个都忍不住，那我认为你不专业，所以最后美国的母基金就没有投这个GP。这是一个真实的故事。

我想请在座的三位讲一讲，你们对投资机构的标准：第一个你们主要的投资标准，第二个像中途出去抽烟这种事情你们会不会很介意？

张涵：我们选择判断团队的几个最重要的标准。第一是团队，第二是打法，第三是业绩。稍微展开一点来讲，实际上我们的评价体系非常复杂，除了这3个最核心以外还有很多其他的指标。

第二点对于不同的团队我们有不同的评价标准是需要调整的，例如说评价天使和并购基金标准就是不一样的。

第三点我们其实更强调平衡，不希望在某一些方面比较出色的团队，但是它又本身存在一个短板。至于您刚才讲的这个例子，我觉得来说这个可能更多的是文化层面的。因为我自己本人早前做过美元，所以我很理解他们的一些想法，尤其是对于这种，他身在美国他又要投中国的团队，其实他的了解时间是非常有限的，其实在某一种程度上来说，可能他只能够以这种以小见大的方式去做判断。我们一般至少要花三到六个月的时间去充分了解团队。我觉得像您说的这种情况，我们这边应该不存在。

赵甜：唐总给我的问题，我觉得挺大，但真要回答起来也挺简单。我只有两个字就是：赚钱。作为一个LP，我们去寻找合格的管理者，主要就是挖掘他盈利和赚钱的能力。如果延展开来，其实跟刚刚张总讲的价值观是一致的，肯定是要看他过往的历史业绩，看他曾经给他的投资人回报带来过什么样的回报，带来过什么样的利益，这是首要的您刚才讲的历史业绩。

第二是能不能持续赚钱。刚才也都讲了，投资策略和打法的问题，能不能在未来投资布局里，找到合适的产业、阶段和投资策略。

第三是能不能持续地赚有价值的钱。这个有价值并不仅仅是给我们的投资机构，给我们的LP带来财务上的收益，而是价值观的认同。我们彼此对投资这件事情是相互认可的，这大大地降低了我们在管理和退出上的压力，如果是相互认可的LP和GP，就会在专业度上，在信息的交互上，透明度上，能够步调一致。毕竟是母基金，会在我的资产布局里形成有效的一环，和我其他的子基金形成共赢关系。

韩慧莉：对汉景家族办公室来说，寻找机构主要是看以下几点。第一肯定就是过往业绩，因为你的成绩单是对你自己能力的证明。第二肯定就是打法，你的投资策略，你对行业的判断以及对项目筛选的方法论。第三是我们比较关注机构的行业资源，这个资源不只是金融圈的资源，包括你整个行业生态圈，不同行业的生态圈的资源。比如说你要投资某个行业，那第一你能不能有机会把这个行业前几名的公司都给看一遍，第二是当你投资进去以后，你除了给这个项目带来资金以外，能不能在上下游的产业链资源整合？下一步的融资，甚至说在未来的退出方面都能够给公司带来一些通道和更多的价值。总的来说，我们投资的三个因素其实再进一步就是：过去能不能赚钱，现在能不能赚钱，未来能不能赚钱。

唐劲草：最后我再讲几句。我觉得政府引导基金和市场化母基金，这两类大类的母基金对各家机构的，对基金的投资标准，肯定是不太一样的。但无论如何，中国目前包括政府引导基金，市场化的母基金的管理机构，总共大约在六百家左右，那我们无论是母基金联盟也好，还是母基金研究中心也好，我们是希望能够打通母基金与基金之间的一个屏障，我们也希望能够在母基金和基金之间搭建起更为通畅的交流的渠道或桥梁。

最后我想讲中国母基金行业，特别是中国的市场化母基金的行业，发展还处于初期的阶段，那我想肯定也离不开在座各位的支持，我们也希望大家一起能够努力来推动中国母基金行业的发展。