创投观察 | 新药投资大泡沫“破灭来袭”已成定局？

本文是创投观察系列的第123篇

分享人：Medicool医库CEO 涂宏钢

编辑：36氪顿雨婷

新药研发领域已经开始出现“仅凭一份PPT和一条三寸不烂之舌就获得了大额融资”的现象。但随着新药产品的陆续上市，疯狂的新药投资的泡沫很可能即将破裂来袭。本文将从成本和销售两个维度对此加以解释。

新药成本大幅提升

首先，相较于以前，新药的研发成本也在逐年上升。那高在哪里呢？

各大药企都在争相研发创新药，以修美乐等为代表的“药王”崛起，让无数的投资人和大中小型药企都对“新药”趋之若鹜。这直接导致业内的人均薪酬、药物研发成本及临床实验成本都大幅上升。

譬如，药企将一个化合物筛选出来，无论是“Me-Too”还是“Me-Better”，随后遇到的问题就是临床CRO的争夺。各药企积极的争抢和排队申报，以及“不够分”的病人让所有临床实验进度都会因此大幅延缓、难度也大幅提升。这一过程中，所有研发成本和人力资源都开始不停地消耗，这让新药成本在上市前就呈现两倍三倍的上涨状态。

招商模式销售创新药已经行不通

其次，国内创新药大泡沫的来袭跟市场现状和政策也息息相关。

多数人都认为只要产品好就能卖得好，其实不尽然。产品的销售与市场、推广、策略、预算、指挥以及决心都密切相关，当然也包括天灾人祸和各种运气。

很多企业包括一些创新型公司和国内原来以大包和招商为主的企业，没有多少自己的学术推广团队，就是想沿用招商、代理、大包的模式去卖创新药。其实这么做基本上可以说是死路一条。因为创新药基本上是准入驱动与学术驱动的，这和以回扣为导向的底价大包模式完全不同。

从政策层面上看，两票制带营改增的国家政策指引，几乎把中小自然人代理模式踢掉了很大一部分；另外 ，创新药又跟普药不同，在前期要承担巨大的市场投入成本和教育成本，还要忍受准入与放量爬坡的缓慢，但代理商几乎都是“哪边有利哪边跑”，很难在前期给企业垫铺大量人力和时间。

以通化东宝为例，根据其三季报财报：其自营团队的胰岛素销量上升了30%，而代理商几乎是0增长。这便是标准医药上市企业的一个缩影。

作为创新药企，通过学术推广和自营获得基本盘后开放代理商比较可行，但0-1的冷启动或许会非常艰难。很多药企会发现，当产品上市前阶段全部都准备好了、也做了很严格的市场准入，到正式准备上市时，其自营营销团队却基本为0。

高成本≠高回报

激烈的市场竞争和“带量采购”的药品招标政策双重因素压低市场价格，此前的财务预测模型会不再适用，也就是说高成本不一定会带来高回报。

一方面，每一款新药的对手玩家都如此之多，绝对不可能每家都能成功。“最多也就10%能活下来，5%能够生长壮大。反过来说，其余90%都将变成烈士”。在中国，无论干什么事，包括团购、打车、共享单车，都比其他国家同类行业的竞争更加惨烈。

新药也是如此，像PD-1和PD-L1目前国内在研的就有四五十个产品。新药要获得高暴利，其本质上都希望能单独定价或者参考国外定价，但是随着竞争逐渐激烈，高价往往行不通；而且根据医保政策要求，纳入医保直采的话更要大幅降价，尽管在医保的带动下能提升产品销量。

另一方面，“带量采购”的药品招标政策也会压低市场价格。对药企来说，你不做也会有其他人来做，有些企业硬扛着不降价，但你不降价自然有人会跟着降，这就会形成非常强的市场自发的竞争博弈。在充分竞争的情况下，营销推广的难度也很大。这样的定价和市场体系也让之前做的财务预测模型全部崩塌。

“只看报表没有用，上市才见分晓”

创新药总体市场份额很大这点毋庸置疑，但头部厂家可能采用先发或渠道优势，或者是用降价成本优势去快速铺市场，留给后来者的时间和空间都开始变得有限了。

即便产品经过千难万险上市了，但是由于价格体系完全就已经不是之前做投资预算时候拟定的，而出货量和市场推广也会比大家想的要慢和难。跨国企业产品，比如抢先上市的O药和K药，直接定出全球最低价，甚至可以比欧美日低三分之二，那创新药企准备卖多少钱？

无论是创业公司还是上市企业，在新药投产上市前基本都会采用费用资本化的财务处理方式，在账面上并不展现当期损益；而且将其挂在长期投资里面，从财务报表上看好像没什么影响，但随着产品的上市，长期投资就要开始进行巨额摊销，只能进行日常业务费用化纳入主营业务成本，并开始营销和准入，账面也就绷不住了。

新药上市如果营销失败会如何？

其实，新药研发生产销售就像投资医院一样重资产，要么成要么败，这是巨大的“沉没成本”，难以转型。不像互联网公司，一条路走不通或许兜兜转转后也能找到商业模式。

一方面，每天巨大的人力消耗使得药企根本没有太多机会再进行试错。现实情况是，如果一两个重磅产品失败了，那该部门甚至整个公司就会惨不忍睹。因为届时，企业已无力再融资或再承担下一次大规模新药产品的上市投入。

另一方面，往往一款新产品还未放量，下一代产品就已崛起，生命周期越来越短。尤其是在创新药领域，但凡出现更好疗效的产品，次好产品便会暴跌，吉列德的丙肝产品数年内就“横扫千军”便是典型案例。

小结

简言之，很多没有产品、没有收入但又获得资本市场青睐的创新药企看似厉害，但等产品正式上市销售，或许就是泡沫破裂的开始。届时所有故事只会回到起点，产品到底卖得怎么样？

纵观目前的资本市场，即便很多公司每年销售额有几十亿人民币，整个公司也仅有百亿市值；而那些估值更高，销售忽略不计的药企，销售何时能爬坡到十亿也尚未可知，他们面临的将是更巨大的挑战。

综上，90%新药产品及扎堆起哄的药企，或将在成本上升、自身营销体系缺陷的内因，以及国家医保支付改革、带量采购、严格准入和严打商业贿赂的外因下“崩塌”。