资本寒冬下的创投大咖

编者按：本文来自微信公众号“投资人说”（ID：touzirenshuo），36氪经授权转载。

凛冬将至。

11月的深圳秋意正浓，但奋战在资本一线的深圳创投大咖们，此刻却已经全副武装，严阵以待资本市场的寒冬。

在第二十届中国（深圳）“高交会”系列活动之“变革中的中国创投业：机遇与挑战高峰论坛”上，深创投副总裁蒋玉才对同行们谆谆提醒道：“中国经济的严冬还没有真正到来，创投行业也将在未来2年内迎来行业第一波退潮。”

从炙手可热、“猪都能吹上天”的创投盛夏，一下子跌进严冬，创投行业都经历了什么？

应对资本寒冬，只要求80%任务完成量

“我们年初制定的2018年投资目标，现在只要求投资经理完成80%就可以了。”蒋玉才透露了深创投在“资本寒冬”之下最为具体的举措——放慢节奏、降低目标。

从2017年到2018年，创投行业经历了冰火两重天。

中国基金业协会数据显示，截至2017年年底，中国私募股权和创业投资机构资产管理规模达到7.09万亿元，2017年涨幅高达51.21%。但2018年以来，风云突变，清科私募通数据显示，2018年上半年私募股权投资行业共募集完成基金139只，合计募集金额2492亿元，与2017年同期相比，募集基金数量和募集金额出现断崖式下降。

募资难是今年创投企业的头等难题。

对此，在金融去杠杆的背景下，银行等金融机构、上市公司、房地产公司等对外投资受到了一定的限制，这使得创投机构在募资方面遇冷，只能靠部分政府引导基金“输血”。

同时，今年股市的不景气使得部分创投在二级市场的收益受损，而今年IPO的遇冷也一定程度上阻碍了创投机构的项目退出。

但这些都是外部原因，在“资本寒冬”的背景下，创投业本身也在经历一些变化。

创投行业在过去20年经历了爆发式的发展，中国基金业协会的数据显示，截至2018年 9月底，已登记私募股权、创业投资基金管理人达到14561家，与美国等成熟资本市场相比数量惊人。在这支庞大的队伍里存在“良莠不齐”的情况，有一些“打着创投旗号却不干创投的事情”，这就导致“国家没法在这么庞大的队伍里识别哪些公司在真正扶持创新企业，哪些是挂羊头卖狗肉的”，因此创投机构能切切实实感受到的政策优惠微乎其微。

未来创投业会经历一场真正的市场淘汰。

“我预计第一次的真正退潮会发生在2020年，因为第一波成立的基金将在那个时候清算，那个时候应该要给投资者和市场一个明确的答复了。”蒋玉才表示，创投行业发展得究竟怎样，要看基金的整体表现，只有那个时候创投机构才会真正面临市场的考验，市场会逼着行业走向规模化和集约化。

大佬们的退出难题

但是，即使是在募资难的形势下，优质的头部创投企业仍然能够完成大额募资。

数据显示，2018年上半年，中国创业投资市场募资金额在10亿及以上的基金共有26支，而在今年10月，创投行业的一线大佬达晨创投更是宣布完成了46.3亿元达晨创通基金的募集。

对于达晨这样的头部创投机构而言，今年面临的更大难题在于退出。

达晨创投的合伙人梁国智在论坛上提到，达晨创投在2017年创下了一年18家被投企业IPO的成绩，但进入2018年以来，退出的只有3例。

私募通数据显示，进入2018年，受IPO审核节奏放缓、资本市场环境恶化等多重因素影响，退出事件锐减，2018年上半年股权投资市场共计退出事件222起，其中IPO退出事件64起，与2017年同期相比，退出事件总数和IPO退出事件数量分别下降40.80%和61.68%。

在东方富海合伙人、总经理肖群看来，退出难并不是今年才有的问题，资本市场制度设计存在缺陷，创投“最后一公里”没有完全打通，才是创投行业出现种种困难的原因。

他还认为，中国要建立多层次资本市场，其重要理念和逻辑就是要让每一个诚信的企业在不同的发展阶段，都有可以通过市场化、资本化的方式，让背后投资方可以退出的渠道和平台。他指出，尽管政策制定者在这个过程中做了很多努力，现在国内也有主板、创业板和新三板。但从实践情况看，效果并不如人意，而且导致IPO门槛不断提高。

退出渠道缺失、退出门槛高，直接导致国内PE/VC的退出周期普遍较长。广证恒生的统计数据显示，2017年国内IPO企业中有317家的原始股东有PE/VC。这些PE/VC从投资到企业IPO的平均周期为4.1年，加上解禁期按至少1年计算，从投资到退出平均周期至少为5.1年。

相比之下，美元基金则有良好乐观的退出时间和预期。清科研究中心的数据显示，2018年第二季度，共有97家VC/PE支持的中国企业IPO，VC/PE渗透率是56.4%。其中上市数量排名前十的VC/PE机构占据了其中的66家，占比达68%，当中就有8家是美元机构。

“制度缺陷导致了创业投资最后一公里的障碍，导致预期的不确定性。”肖群说。

但其同时指出，科创板很可能会成为一个转折点。

“上交所针对科创板表示要做三个平衡，第一，投融资平衡，第二，一二级市场平衡，第三，公司的新老股东利益平衡，要让大家对现有的市场有良好的预期。”肖群说，这就是要打通创业企业在各个阶段的退出渠道。

同时，从创投机构的角度，他也提出了自己对科创板的期待和建议。第一，应以科创板推出为契机，重新思考监管理念，实践制度创新，让大家有一个明确的预期。第二，标准透明，上交所正在征求意见，希望是一个有标准、有规矩、让大家明白的规则。第三，真正落实注册制，要相信市场和投资者的智慧，也要相信投资者承担损失的能力。第四，合理征税，降低创始团队股份限售比例和时间。第五，降低投资门槛，让更多的人参与，分享创业企业发展过程中给大家的增值。

严冬下的对策：政府引导基金大幅让利，创投降低收益目标

资本寒冬之中，创投行业也将迎来大浪淘沙的进程，创投企业在这个过程中又该如何应对？

蒋玉才指出，真正的严冬还没有到来，现在创投企业要加强自己基金的规范，做好应对，放缓投资节奏，提高项目的投资质量。

与此同时，其还表示，在行业艰难时期，政府引导基金也在加大对行业的支持力度，深创投在努力推动创投基金的设立，给予GP更多的让利。

由深投控和深创投共同发起设立深圳天使母基金就在募资寒冬中引起了多家GP的关注，揭牌8个月来，深圳天使母基金投委会累计审核通过了16家投资机构的申请材料，涉及子基金总规模49亿元，其中天使母基金承诺出资19.6亿元。

蒋玉才指出，深圳市天使母基金作为引导基金，在收益部分仅要求收回本金，超额收益全额让渡给基金管理人，这种让利的力度在国际上都是空前的，目的就是为了推动深圳市的创新创业发展。

面对戊戌年创投行业面临的种种危机，创东方董事长肖水龙则指出，在困难时期投资要回归创投本源，助推科技创新，分享其成长价值。创投要跟随国家战略步伐进行投资，要敢于投资颠覆性创新技术。

至于退出难的问题，千乘资本的创始合伙人熊伟则提出了自己“不一样的策略”。

熊伟指出，千乘资本目前投资的20个项目当中，已经有5个项目成功退出。在当前宏观经济形势比较严峻、退出困难的情况下，千乘资本的策略是“积小胜为大胜”，绕开IPO，通过并购、B轮退出、企业回购等方式提前获取收益，提高资金的流动性。

另外，熊伟指出，目前创投面临的一个很大的问题就是企业估值高企，有一些项目天使阶段估值已经上亿元，B轮也常常见到一些十几亿元估值的项目，估值太高会导致未来很难退出。

“基本上这种高估值项目我们是否决的。”熊伟说，未来一级市场的估值还将继续回落，只有从一开始遵循正常的投资生态，基金才能够持续获得收益。